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7月22日、米アルファベット（グーグルの親会社）がAI設備投資の大幅増額を発表。翌23日、東京市場でいきなりストップ高になった銘柄がある。AIスーパーコンピューターでも、対話型AIでもない。半導体製造装置の部品メーカー、フェローテックだ。なぜ、地味な部品メーカーに買い注文が殺到したのか。それは「AIゴールドラッシュで本当に儲かるのは、金を掘る人よりツルハシを売る人」という、150年前から変わらない相場の真理が、また姿を現したからだ。
グーグルが投資を増やすと、なぜ日本の町工場がストップ高？
アルファベットの発表内容は、AI向けのサーバーやデータセンターへの投資を前年比で大幅に増やすというもの。市場が「それなら半導体チップがもっと売れる」と考えたのは自然な流れだ。ところが実際にストップ高を演じたのは、半導体チップを作るための「真空容器」や「配管のつなぎ目」を作っている会社だった。つまり、投資家の視線は、AIチップそのものよりも、AIチップを製造する工程で不可欠な消耗部品に向かったのだ。
「AI用の半導体が増える → 半導体工場が増える → 工場に必要な装置が増える → その装置を動かす特殊な部品が増える」。この因果の鎖をたどると、最後に登場するのがフェローテックのような企業だ。華やかな最終製品からは見えないけれど、これらがなければ半導体は一枚も作れない。なぜなら、半導体の製造工程は極度に清浄な環境を要求し、その環境を保つために部品の精度や耐久性がものを言うからだ。小さなゴミや漏れで何千万円もの損失が出る世界で、フェローテックの部品はまさに「縁の下の力持ち」である。
しかもアルファベット一社だけの話ではない。マイクロソフトもメタも、AI投資を競うように積み上げている最中だ。巨人たちがスコップで穴を掘れば掘るほど、ツルハシの需要は右肩上がりになる。この構図を理解した投資家が、一斉にフェローテックへ殺到したというのが、今回の急騰の骨子だ。さらに言えば、こうした巨大IT企業の投資は、一度始まると数年にわたって続く傾向がある。データセンターは建てて終わりではなく、稼働後もアップグレードのために設備を追加し続けるからだ。つまり、ツルハシ需要は一時的なブームではなく、長期間の追い風が期待できる構造なのである。
ただし、ここで注意したいのが「なぜ部品が値上がりするのか」という点だ。需要が急増すると、部品メーカーは生産能力を一段階引き上げるまでにリードタイムを要する。その間、品不足が発生し、価格が上昇する。つまり、フェローテックのような企業は、数量効果に加えて価格上昇の恩恵も短期間で享受できる。このダブルのメリットが、株価を急騰させるもう一つのエンジンになっている。アルファベットのニュースは、その引き金を引いたに過ぎない。
「ツルハシとスコップ」理論――ゴールドラッシュで本当に儲かったのは誰？
1848年、カリフォルニアで金が発見された。全米から一獲千金を夢見る人々が殺到したが、実際に大金を手にしたのは金鉱掘りではなく、ジーンズを売ったリーバイ・ストラウスや、ツルハシを売った商人だった。これが「picks and shovels（ツルハシとスコップ）投資」の原型だ。当時、金鉱掘りは厳しい環境の中、毎日つるはしを振るい、運が良ければ金脈に当たるという博打をしていた。一方で、リーバイは丈夫なジーンズを掘る人全員に売り、道具屋は折れたツルハシを交換するだけで着実に利益を上げた。この非対称性が、まさに投資理論の核心である。
なぜ金鉱掘りよりツルハシ売りが儲かるのか。答えは単純で、金鉱掘りは成功するかどうかが博打だが、ツルハシは掘る人が増えれば増えるほど確実に売れる。しかもツルハシは消耗品だから、鉱山が続く限り定期購入してもらえる。現代の半導体産業でも、この構図がそのまま当てはまる。半導体工場の装置部品は、高熱や化学薬品にさらされるため、一定期間ごとに交換しなければ歩留まりが落ちる。つまり、ラインが動いているだけで、消耗品ビジネスは自動的に売り上げを生むのだ。
AIという金鉱で言えば、NVIDIAやGoogleのような金鉱掘りは、ひと山当てる可能性は大きいが、競争も激しく当たり外れも大きい。一方、フェローテックのようなツルハシ企業は、華やかさこそないが、誰が掘ろうと確実に儲かる。今回のストップ高は、市場がいよいよ「ツルハシ」の価値を再発見した瞬間だった。しかも、ゴールドラッシュの歴史を振り返ると、最初に金を掘った人よりも、後から来た人の方がツルハシ需要を押し上げたという教訓がある。AIの現在地がゴールドラッシュのどの段階なのかと考えると、まだまだツルハシの売れ行きが伸びる余地は大きいとみられる。
半導体の「ツルハシ」――真空部品、石英、そして再生ウェーハ
ではフェローテックは具体的にどんな「ツルハシ」を売っているのか。同社の稼ぎ頭は「真空シール」という部品だ。半導体は極限まで不純物を排除した真空環境で作るため、配管のつなぎ目に使われる特殊なパッキンが大量に必要になる。これが、工場のラインが動く限り定期的に交換される、まさに消耗品のツルハシだ。真空シールは、高性能な半導体を作るほど厳しい条件が求められるため、技術の進歩とともに需要と単価が上がるという好循環がある。
それだけではない。炉の中でシリコンウェーハを高温処理する「石英ボート」というガラス製品や、使い終わったウェーハの表面を削って再生する事業も手がけている。これらもすべて、半導体工場がフル稼働するほど需要が伸びる。AI向け半導体という特定分野の成否に左右されず、業界全体の生産量が増えれば増えるほど潤う仕組みだ。特に再生ウェーハは、コスト削減と環境負荷低減の両面から引き合いが強く、半導体メーカーが量産する際にはほぼ必須の工程になっている。フェローテックはこれらの部品・材料をワンストップで供給できることが、競合他社に対する優位性につながっている。
7月22日の業績予想修正で、通期の営業利益が上方修正されたのも、この需要の強さを裏付けている。華やかなAIの舞台裏で、縁の下の力持ち部品が黙々と売れ続けているわけだ。さらに言うと、今回の上方修正は単なる一時的な特需ではなく、受注残の積み上がりを背景にしている可能性が高い。半導体装置のリードタイムが長期化している現在、部品メーカーは向こう数カ月分の生産が予約で埋まっている状態と推察される。この手のことが公表数字として現れてきたということは、ツルハシ需要が本格化している証左と言える。
実は華やかじゃないからこそ、動きが激しい
ツルハシ銘柄には、実はもう一つの顔がある。派手なテーマ株よりも、むしろ業績のブレが大きく、株価のボラティリティ（変動の激しさ）が高いことだ。なぜか。それは最終製品に比べて、在庫調整の波をもろに受けるからだ。最終製品のメーカーは、需要予測に基づいて部品を発注するが、需要の変動を過大評価・過小評価しがちだ。その結果、部品メーカーの受注は実需よりも大きく振れる性質を持つ。
たとえばAIブームで半導体装置の部品が足りなくなると、各メーカーは「念のためいつもの1.5倍注文」し始める。需要の実力以上に注文が膨らむ、いわゆる「ブルウィップ効果」だ。好況期は増幅された形で業績が跳ね上がる半面、ブームが一服した瞬間、注文がパタリと止まり、業績が急降下する。このブルウィップ効果は、物流や在庫管理の世界でよく知られた現象だが、半導体業界では特に顕著だ。なぜなら、半導体装置は一台あたりの価格が高く、部品の単価も高いため、過剰発注のインパクトが金額的に大きくなるからである。
つまり、ツルハシ銘柄は景気の拡大局面では株価が派手に上がり、縮小局面では容赦なく叩き売られる。今回のストップ高も、この「上がる時はとことん上がる」という特性が、一気に表面化したものだ。華やかさとは無縁な部品メーカーが、実は最もスリリングな値動きをするというのは、ちょっとした皮肉だ。投資家にとっては、業績が良いニュースほど未来の反動を警戒しなければならない。逆に、不況で業績がボロボロに見える時こそ、ひっそりと仕込むチャンスかもしれないという逆説がある。
過去のパターンは繰り返す――2000年、光ファイバー狂騒曲の記憶
この「ツルハシにマネーが殺到する」現象は、AIブームが初めてではない。四半世紀前にも、ほぼ同じ熱狂があった。インターネットバブルの絶頂期、2000年前後の光ファイバー市場だ。当時、インターネットの急速な拡大で通信トラフィックが爆発的に増えると予想され、通信会社や新興のキャリアは競ってバックボーンネットワークを構築しようとした。その結果、ガラス一本で膨大なデータを運ぶ光ファイバーの需要が急騰した。
当時、光ファイバーを売るコーニングや、その材料であるガラス基板を供給するメーカーの株価が、本業の通信会社以上に急騰した。まさにツルハシに群がるマネーだった。なぜ通信会社よりも部品メーカーが買われたのか。それはあらゆる通信会社が設備投資を競ったため、少数のファイバーメーカーに注文が集中したからだ。さらに、ファイバーを作るための製造装置や原材料も不足し、川上の川上まで買いが波及していった。現在のAI投資もまったく同じ構図で、GPUだけでなく、GPUを作る装置、装置の部品、部品の材料へとマネーが遡上している。
しかしバブルがはじけると、通信会社は設備投資を一律にストップ。途端に光ファイバー産業全体が供給過剰に陥り、ツルハシメーカーの株価は数年がかりで元の水準近くまで崩れ落ちた。歴史を物語る数字はないが、あの熱狂とその後の寒波は、規模感こそ違えど、現在のAI投資ブームと構造が瓜二つだと指摘できる。当時の投資家の多くは「通信需要は永遠に伸びる」と信じていたが、実際には設備の過剰が価格下落を招き、多くの企業が倒産した。これを知っているかどうかで、今後の景色の見え方は大きく変わるはずだ。AI投資も、いずれかの時点で必ず調整局面を迎える。しかし、その調整が終わった後、本当に成長する企業は再びツルハシを必要とする。このサイクルを意識できるかが、長期投資の分かれ目になる。
「次のニュース」を見るときの3つのチェックポイント
AIバブルのツルハシ現象は、おそらくこれからも繰り返し起こる。次に似たようなニュースが流れたとき、振り回されずに構図を理解するためのチェックポイントを、最後にまとめておきたい。
ひとつ目は、「最終製品の発表か、それより上流の話か」の切り分け。たとえば新しいAIチャットボットの発表なら、エヌビディアのGPUが注目されるだろう。しかし、データセンター建設の投資拡大というニュースなら、むしろ装置や部品に波及する。ニュースの「深さ」を見極めることが大切だ。さらに言えば、同じ設備投資でも「サーバー購入」と「工場新設」では、部品に波及するスピードが違う。サーバー購入は完成品を買うだけなので短期で終わるが、工場新設は建屋から始まるため部品需要が何年も続く。この時間軸の違いを読み取れれば、より精度の高い投資判断ができる。
ふたつ目は、「在庫循環の局面」を意識すること。半導体業界には3～4年周期の波があると一般に言われるが、ツルハシ銘柄はその波を増幅してしまう。好調なニュースが続いているときほど、「今はブルウィップ効果で実力以上に買われていないか」を疑う目がいる。具体的には、半導体メーカーの在庫水準や、製造装置の受注動向をチェックすると良い。在庫が積み上がっているのに好業績が続く場合は、需要のピークが近いサインかもしれない。逆に、在庫が減り始めた時が仕込みの好機ということも多い。
そして最後が、「誰がツルハシを売っているのか」を調べる習慣だ。今回のフェローテックのように、華やかなAIの主役ではないけれど、実は欠かせない消耗品を握っている会社は、水面下にまだたくさんある。たとえば、半導体製造に使う高純度の薬液や、特殊ガスを供給するメーカーもツルハシの一種だ。それを探すことが、AI投資狂騒曲を生き抜くひとつの知恵になるだろう。ゴールドラッシュの時代、成功者は「どこで金が掘られているか」より「掘るために何が必要か」を考えた。現代のAIラッシュでも、発想の転換ひとつで見える景色が変わる。
