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昨夜、NYダウが703ドル安。引き金は、ウォルマートの既存店売上高が6年ぶりの低成長だったこと。アメリカの消費が減速すると、日本の株まで下がる。どうして遠い国のスーパーの話が、自分の資産に影響するのか。その連鎖を、順番にたどってみる。
ウォルマートの数字、なにがヤバかった？
ウォルマートはアメリカ最大のスーパーマーケットチェーン。ここで売れるかどうかは、アメリカ人の財布の紐の固さをそのまま映す。そのウォルマートが、5〜7月の既存店売上高が6年ぶりの低成長になった。つまり、アメリカの消費者が突然、買い物を控え始めたということ。
もう一歩踏み込むと、既存店売上高が低成長にとどまるのは「単価の伸びが止まった」ことを意味する。アメリカでは食品や日用品の価格が高止まりしたまま、数量が伸びない展開が続いてきた。ところが今回、ウォルマートは値下げで数量を維持しようと動いた。つまり、消費者が価格に敏感になり、安くしないと買わなくなっている。節約の輪は生活防衛色を強めている。
しかも、この決算は「低所得層だけが苦しい」という話ではない。ウォルマートはインフレ下で富裕層まで取り込んでいた会社。そのウォルマートが伸び悩むのは、アメリカの中間層全体に節約ムードが広がっている兆候とみられる。
これはウォルマートだけの話ではない。同業のターゲットやホームセンターの決算でも、客単価の伸び悩みが指摘され始めている。値引き競争が広がれば、小売業の利益率は総じて圧迫される。だから市場は「次の決算も悪いだろう」と先回りして株を売った。恐怖はデータの発表順に広がっていく。
市場の反応は速かった。ウォルマートの株価は急落し、NYダウは703ドル安。さらに金利が再び上昇した。消費減退への警戒感が、株式市場全体に広がった。
ところで、アメリカの消費が減ると、なぜ金利が上がるのか。一見すると逆に感じる。だが、そこには「お金の流れ」のちょっとしたねじれがある。この謎は、あとで解く。
アメリカ人が買わなくなると、アジアの工場が止まる
世界の消費を支えるのはアメリカだ。アメリカ人が買い物を控えると、輸入品が減る。輸入品が減ると、それを生産しているアジアの工場の稼働率が下がる。中国、韓国、台湾、そして日本。
この波及はフローの図式に似ている。家庭の洗面所で蛇口をひねる。水が流れ出るのは、その背後で浄水場からパイプがつながっているからだ。アメリカの消費者が財布の口を閉じれば、その先のパイプを伝ってアジアの工場の水圧が落ちる。つまり、世界の需要はアメリカの消費を起点にした一本の配管網なのだ。
ここで重要なのは、日本企業は「輸出」と「現地生産」の二つのルートでアメリカの消費とつながっていること。円安の恩恵で輸出は強いが、現地生産の車や電化製品が売れなくなれば、それは直接的な痛手になる。
日本企業のビジネスモデルは、その配管の途中に「輸出」と「現地生産」の二つの蛇口を持つ。輸出の蛇口は為替で流量が増減し、現地生産の蛇口は現地の需要で開閉する。ウォルマートの決算が悪いと、後者の蛇口が先に細くなる。なぜなら、アメリカ国内で作って売るビジネスは、消費の温度差を最も敏感に受けるからだ。
たとえば、トヨタは北米で大量に車を作って売っている。アメリカの消費者が「新車を買うのは来年にしよう」と先延ばしにすれば、トヨタの販売台数は落ちる。トヨタの株価は、アメリカの消費に直結している。
つまり、アメリカの消費減速は、じわじわと世界の工場の受注を奪い、日本企業の利益を圧縮する。これは実体経済の話。だが、株式市場はもっと早く、もっと大げさに反応する。
で、なんで金利が上がるの？ 消費減速と金利のねじれ
普通に考えれば、景気が悪くなると金利は下がる。景気が悪ければ物が売れないから、値段が下がり、お金の価値が上がる。だから中央銀行は金利を下げて景気を支える。
では、なぜ市場は「消費減退＝金利低下」と読まなかったのか。鍵は、インフレの原因が「需要超過」から「供給不足」に移っていることだ。需要超過なら物を買いたい人が多すぎて物価が上がる。この場合は消費が冷えれば物価も落ち着く。しかし、今は関税や労働力不足で物が作れない。だから消費が減っても、値段は下がりにくい。
だが、今回の動きは逆だった。ウォルマートの決算を受けて、米金利が上昇した。なぜか。市場が「インフレはまだ収まらない」と読んだからだ。消費が減っているのに物価が高い。つまり、供給側の問題。関税や人手不足で、物を作るコストが高い。
この構図は、車のアクセルとブレーキの関係に似ている。FRBは景気を支えるためにブレーキを緩めたい。しかし、ブレーキを緩めればインフレという坂道で車はさらに加速する。今のアメリカ経済は、坂の途中でガソリンが高騰している状態だ。ドライバーはスピードを落としたいのに、燃料切れで停まれない。
この状況では、FRBは簡単に利下げできない。景気を支えるために金利を下げれば、インフレが加速する。だから金利は高止まりする。すると、株の割引率が上がり、株価には逆風になる。
金利が高止まりすると、株価の計算式も変わる。将来の利益を現在価値に割り引くとき、金利が分母に入る。金利が上がると、同じ利益でも現在価値は小さくなる。これが「割引率の上昇」と呼ばれる逆風だ。特に、利益の大半を将来から得る成長株ほど、この影響を強く受ける。
ここに、日本株への第2の波が来る。米金利が上がると、日米金利差が拡大する。普通なら円安要因になる。だが、リスク回避の時は、低金利の円でお金を借りて高金利の米国に投資していたキャリートレードが巻き戻される。円高になる。円高は輸出株に不利。
過去の消費ショックはどう終わった？ 2000年と2020年の物語
消費ショックは繰り返す。2000年、ITバブルが崩壊。アメリカの消費が急速に冷え、日本株も長期低迷に入った。当時もウォルマートは消費のバロメーターと見られていた。
2000年のITバブル崩壊では、まずテクノロジー企業の設備投資が止まった。次に雇用が冷え、消費が細り、輸出が減り、アジアの生産が連鎖的に落ちた。日本株は2003年まで底を探る展開だった。当時、日経平均はこの3倍近い水準まで落ちたと記録されている。つまり、消費ショックは年単位で株価をむしばむ。
2020年のコロナショックでは、消費が一瞬で止まった。しかし、政府の大規模な給付金と中央銀行の金融緩和で、消費はV字回復した。株価は急落から急反発。
2020年のコロナショックは別物だ。ロックダウンで消費は物理的に停止したが、政府が現金を配り、中央銀行が市場に大量の資金を注入した。その結果、消費は2四半期で急回復した。株価も数か月で元に戻り、むしろ新しいゲームや動画配信への支出が増えた。だから、過去のショックを分類するなら「自然回復型」と「政策頼み型」の二つがある。
今回の状況は、2000年型と2020年型のどちらに近いのか。コロナのような「一時的な停止」ではなく、構造的なインフレと金利上昇を伴う分、2000年に近いとみる専門家もいる。
今回のインフレは、コロナ後の供給制約と関税政策が重なって起きた。これを2000年型と呼ぶなら、構造的な問題は当時よりも根深い可能性がある。当時は中国が世界の供給を増やし、物価を押し下げてくれた。だが今、中国は世界の工場から世界の投資家へと役割を変えつつある。
ただし、当時と違うのは、日本企業のバランスシートがはるかに強固なこと。無理な借金で買収しまくった企業は少なく、キャッシュを潤沢に持つ。だから、長期低迷に陥るかはまだわからない。
今日の日本株下落は「怖がりすぎ」か「正しい反応」か？
日経平均は66216.79円、前日比890.37円高。米国株の急落を受けて、東京市場も弱含みの見通し。だが、日本株の中でも明暗は分かれる。
日経平均の1.36%安は、NYダウの1.32%安とほぼ同じ幅だ。為替が158円台と円安に振れたことで、輸出株の下支えが働いた。もし円高が同時に進んでいたら、下げ幅はさらに大きかった可能性がある。
輸出関連は為替の影響を強く受ける。トヨタ自動車は前日比4.25%高と逆行高。これは円安基調の継続が評価された形だ。だが、アメリカの消費減速が本格化すれば、輸出数量も減る。
トヨタの4.25%高は、この日の円安基調を映している。市場は「アメリカの消費減退はまだ輸出数量に響かない」と読んだのだろう。しかし、注意したいのは、この強さが続く保証はないことだ。現地生産が支える北米販売が落ちれば、為替のプラスを数量のマイナスが打ち消す展開もあり得る。
一方、ソニーグループはゲームや音楽など娯楽需要に強みを持つ。娯楽は景気に左右されにくい。任天堂も同様だ。だが、娯楽ですら、消費が冷え込めば優先順位が下がる。
ソニーや任天堂が持つ娯楽資産は、不況時に強いとよく言われる。確かに、映画やゲームは手頃な現実逃避の手段として需要が底堅い。しかし、サブスクリプションの月額料金が家計の見直し対象になれば、解約の波が来ないとも限らない。景気後退には、一番最後に削られる支出と、最初に切られる支出がある。娯楽はその中間に位置する。
怖がりすぎか、正しい反応か。答えは来週の小売指標を見ればわかる。だが、一つ言えるのは、ウォルマートの売上が世界経済の体温計である限り、この連鎖は繰り返される。
では、次に似たニュースを見たとき、何をチェックすればいいか。まず、アメリカの小売指標。次に、FRBの金利反応。そして、ドル円の動き。この3つを見れば、株価の先読みができる。
次に似たニュースを見たときのチェックポイント
今日の話をまとめると、世界の消費動向が株式市場に波及する経路は一本の線でつながっている。消費減速→輸入減→アジアの生産減→日本企業の利益圧縮→リスク回避で円高・金利上昇→株安。
この連鎖を頭に入れておけば、ウォルマートの決算を見て「ああ、これはあのパターンだ」と自分で判断できる。ニュースの見出しに振り回されない。
次に「米消費減速」というニュースを見たら、まず「輸入が減るのはどの業界か」「FRBは利下げできるのか」「円はどう動くか」を確認する。それが、自分の資産を守る第一歩になる。
